好东西//@我是饭恩: DID实用指南网页链接建议Regression Monkey逐字阅读，不懂就问AI。

美国财政的预算、授权与拨款流程高度复杂，反映了百余年来美国财政制度演进所形成的多重平衡与考量，包含大量晦涩难懂的法律词汇。因此解读美国财政信息哪怕对专业投资者而言也存在巨大难度。本文尝试平衡通俗性与严谨性，尽可能相对完整透彻地解读美国财政预算与立法体系，并提供一个判断财政立场的长、中、短期分析框架。最后，我们利用此框架讨论当前市场盛行的“财政紧缩叙事”的合理性。理解美国财政预算流程与分析框架——兼论美国财政步入“紧缩时刻”了吗理解美国财政预算流程与分析框架——兼论美国财政步入“紧缩时刻”了吗 http://t.cn/A6BCjTtt

repost//@Emma的衣橱: 周三出了below consensus的CPI之后，周四的PPI也低于预期，但因为这两个报告中所测算出来的PCE比较firm，市场并没有trade them as good news. 这一短篇中我们快速回顾一下周四的PPI report中的信息和PCE预测。1. 为什么PCE好像一般预测比较准确呢？上篇我们说到因为PCE中的一部分来自CPI，一部分来自PPI，所以市场一般会在CPI和PPI结束后更新一遍PCE（Fed’s official inflation gauge). 也因为这样，一般CPI和PPI出来之后可以对PCE有一个比较准确的估测，所以PCE一直是一个less tradable event（意思是一般市场的预测都比较准确，很少会有surprise）。 其实呢，PCE基本上来自三个data release：CPI，PPI和IP(import prices). 详细的比例可以参考图二。IP影响PCE主要是directly影响imported goods和间接影响imported services（比如airfare passenger services下面有international airfares这种分项。IP通常被忽略是因为我感觉一般有影响但是就几个bps，but in this era, I guess you have to be mindful from now之前我们说到这次below consensus的CPI中比较firm/sticky的core goods大部分feed into PCE（比如used vehicles和apparel），而出现drag的service部分由于计算方法的不同，PCE使用PPI而不是CPI. 这里的“计算方法”不同我有一个觉得比较intuitive的理解方式：PCE中的medical insurance，不是算消费者out of pocket掏了多少（CPI），而是算insurance company”赚”了多少（so called “premiums less benefits”)。同样的，比如portfolio mgmt也是算actual fees和fund performance. 这个理解方式也和他们是来自PPI（producer）而不是CPI（consumer）相得益彰。如果咬文嚼字这不完全准确，但我一直intuitively这样理解他们的区别（不然记不住…）仔细说来，premium less benefits的计算方式一是1）CPI只考虑雇员自己交的钱，但PCE考虑自己交的钱和工作单位match/帮你交的那部分+Medicare这种“别人替你交保费”的情况（图三）；二是）算完保险公司收上的钱（你的总保费），还要再减去保险公司给provider的钱（他替你实际付的钱）。假设你的保费每年都交那么多，但你看病看得多保险公司给医院的钱就多，你不看病，保费就都落到保险公司口袋里了，这就是直觉上的“profit”。举个小例子，比如2022年PCE中的medical service很高，其实不是因为保费增加了，而是因为疫情大家看病少了所以保险公司“赚”得多了。2. after PPI，2月的PCE看起来怎么样？图一中的表格列出了PPI fed into PCE的部分（但不知道为啥没算上auto insurance？）:1. 首先是airfares. recall CPI中core service-> supercore -> transportation-> public transportation-> airfares本月贡献了一个最大drag，但PCE的airfares采用的是PPI 这个指标的占比很小，大概不超过1%，不过可以很volatile（比如jump close to 10%这种偶有发生）. 注意这一项主要用的是PPI的Transportation and warehousing final demand -> airline passenger services分项。但是BEA拿到IP之后会调整其中international transportation的部分（所以才说IP relwase之后才能finalize）. 本月print +0.0%，比较benign，应该最多贡献 0.5bp drag2. 然后是非常volatile也很有话题度的portfolio mgmt. 这个指标占core PCE的1.8%，但是因为它每个月变动幅度很大，所以可以swing core PCE mom change （10bps+）。这个指标需要记得的是1）来自ppi 2）一直以来都和股市表现很有关系（图四）. PPI +0.5%看起来正常偏低，不是很糟的一个月 预计对PCE的影响比较flat or mildly negative. 3. 接下来是medical services的各个分项。这里面要记得两件事：1）第一是（core）PCE中medical goods（4%）和medical services（18%）的占比都显著高于他们在（core）CPI中的占比（1.5% and 7% respectively），这也是为什么大家这么关注medical指标。2）第二就是PCE的medical goods用的是CPI，但是medical service主要用的是PPI；CPI只贡献dental，vision和service by other medical。基本的记法是眼睛牙齿和按摩（哈哈哈哈哈），加一起的比例大概是整个medical service分项的10%，core PCE的2%。这就是为什么有的时候CPI recap会特意提到dental service，以及认为PCE中medical services主要来自PPI的原因：因为PPI cover了大头，比如像去医院手术急诊去诊所挂号看病等大部分的看病活动…recall CPI的medical goods比较firm，但medical services比较normal（+0.3%），不过dental +0.4%，eyecare +0.6%，other +0.2%，all on the firmer side, 这些都进入了PCE。而大头的hospital，physician和nursing home来自PPI，如下图可见也是比较strong的。考虑到更高的占比，更firm的数据，all combined suggests a firm month for medical services in core PCE. 4. 最后再提一嘴auto insurance. auto insurance对我来说的印象是1）PCE也是用PPI &2）但是计算的方式和medical insurance不同，是只算premiums不扣除理赔花的钱的（不过premium的计算方式和cpi不一样遵循ppi的全算上原则）。但不知道为什么BBG这张表没算上… PCE的auto insurance用的是PPI里面property and casualty insurance里面的auto insurance分项（另一个好像对应的是homeowner insurance…？）. 本月录得+0.6%，还是比较强劲的一个月（+0.1% mom prev）。auto insurance在core CPI占比比较高，接近3%，但在core PCE只有0.6%，和airfares情况类似。With CPI and PPI in hand, market consensus for core PCE is at +0.34% mom to + 0.36% mom (see 图五and 图六）写完了，累死我了 感觉我离写出更完美的notes差一个BBG，好多好图都没办法画/找不到#今日地板日记#

repost//@GMF_Light: 【JPM：Trump对全球征收的25%钢&铝tariff预计推升美国effective tariff rate ~0.75%，带来收入250亿美元，若成本完全转嫁给消费者会带来价格水平上涨超0.1%】本周，美国对全球钢铁和铝产品征收了新的25%tariff，此举已引发加拿大和欧盟的报复性措施。美国最初在2018年实施了25%的钢铁tariff和10%的铝tariff，但由于对许多国家的豁免，其效果大打折扣，其中一些豁免在拜登政府时期得到了扩大。新的tariff取消了这些豁免，提高了铝的tariff rate，并扩大了涵盖的产品范围。因此，我们估计，基于2024年的贸易量，应税进口商品的价值可能从120亿美元增至1000亿美元，而征收的tariff可能从20亿美元增至250亿美元，这将使总进口的effective tariff rate提高约75个基点（在考虑任何替代效应之前）。如果这一成本完全转嫁给消费者价格，将导致价格水平上升略超过10个基点。

【GMF精析】加息影响实体经济的渠道、幅度与时点1、今年货币政策论坛（USMPF）上，三位大家非常熟悉的分析师（MS的Seth Carpenter，JPM的Michael Feroli, GS的David Mericle）以及密歇根大学和威斯康星的两位学者一起报告了一篇论文：Monetary Policy Transmission to Real Activicy。这篇文章比较系统的回顾了货币政策传导至实体经济的渠道，并综合4个不同模型量化汇总了“加息”对实体经济负面影响的幅度和特征。2、关于货币政策传导机制的文章汗牛充栋，至少包括新古典和非新古典两大类渠道。2.1 新古典渠道1）资本成本渠道：对于企业而言，只有当额外一单位投资所带来的市值超过其成本时，才会进行投资。这就是所谓的托宾Q。因此当政策利率高企时，投资的边际成本上升，对应均衡的投资量下降。类似的，购买汽车、住房等行为同样受到政策利率这一资本成本的影响。2）跨期调整渠道：对于家庭部门来说，当即期利率较高时，他们更倾向于减少消费增加储蓄。但利率对消费的影响取决于一个重要参数：跨期替代弹性（EIS）。实证研究通常认为EIS比较小，即利率对消费的影响不大。但也有部分研究认为，在家庭背负债务，或者收入低、面临信贷约束等情况下，利率对消费的影响会大的多(Floden et al, 2017; Kim and Lim, 2020)。3）资产价格渠道：政策利率上升会使股票和债券价格下跌、家庭部门财富缩水，降低消费与投资行为。同时加息还会推升汇率，降低出口品竞争力。2.2 非新古典渠道1）资产负债表效应：当家庭和企业获取外部资金面临摩擦时（例如需要资产作为抵押品而无法凭借信用借贷），则资产价格下跌带来的负面影响会格外强。例如Feroli et al(2012)记录了GFC后家庭资产负债表受损是如何拖累复苏的。2）金融中介渠道：高利率可能使得存款由银行搬家到其他高收益金融产品或机构中（比如货币市场基金），这可能会影响银行的信贷投放，对那些高度依赖银行的借款人产生负面冲击。3、货币政策的紧缩可以分为“预期中的、系统性的紧缩”以及“超预期的紧缩”。本文研究的是后者。具体而言，文章将符合泰勒规则的加息——也就是那些随着通胀和经济增速上升而自然上升的利率变动——定义为系统性加息，而将误差项定义为货币政策冲击。4、实证中，货币政策冲击对实体经济有“影响小”和“逐年降”两大特征。1）一个被众多文献反复验证的典型事实是，货币政策对于经济波动的解释力和作用力并不强。例如Ramey(2016)在宏观经济学手册中就明确表示，货币政策冲击在5年尺度上只能解释GDP波动的10%和工作市场波动的20%。Plagborg-Moller and Wolf(2023)则发现货币政策冲击只能解释工业产出波动的20%。2）另一个事实是，近年来货币政策冲击的解释力进一步下降。这可能和货币政策透明度和前瞻指引力度上升，导致“意外”越来越少有关。5、文章对比了四个模型下货币政策冲击的影响。它们分别是：1）FRB/US模型：美联储使用的大型DSGE模型；2）EDO模型：中等规模的新凯恩斯模型，参数比FRB/US少；3）纽联储BVAR模型：贝叶斯VAR模型，含有31个变量，包括一些实体经济指标和一些期限利差和资产价格变量。4）本文自己的四变量VAR模型：包括货币政策变量、PCE平减指数、GZ超额债券溢价（EBP）以及实体经济活动指标。6、观察1：货币政策冲击“持续时间久但危害前置”1）100个基点的货币政策冲击会让GDP相较于趋势水平最大下降0.4个百分点左右，大致发生在6-8个季度。且除了EDO外，其他模型都显示货币政策冲击的负面影响直到20个季度后仍然存在（图1）。2）如果考察GDP增速（而非距离趋势的偏离），则100个基点的货币政策冲击会带来最大-0.6pp的季环比折年增速下降，但发生时点相当早，在前两个季度就会出现（图2）。3）弗里德曼曾经说过，货币政策的影响持久且多变（long and variable lags），这被包括美联储主席鲍威尔等很多人拿来作为"让子弹再飞一会儿”的证据。但这并不是弗里德曼的本意。事实上，弗里德曼也估算过GDP水平的最大负面打击出现在一年到一年半后，并表示影响在前期会集中显现（Briggs, 2022）。换言之，long lags在弗里德曼看来并非未知的巨大风险，而是逐步消退的余波。4）这种危害前置也意味着，2022年美联储快速加息后的最大负面冲击可能在2023年上半年就已经完全显现了。如果2023年上半年仍然没有陷入衰退，那么2023年下半年和2024年就不太可能因加息而进入衰退——这与当时持续高企的衰退预期相矛盾。7、观察2：住宅投资和耐用品消费对利率的敏感性尤其高（图3）1）四个模型的平均值显示，住宅投资对货币政策冲击的敏感度大约是GDP的近10倍，100bps的货币政策冲击会导致住宅投资相较于趋势水平最大下降4%。2）耐用品对利率的敏感度同样比较高，但仍然低于住宅投资，100bps的货币政策冲击会导致住宅投资相较于趋势水平最大下降1.5%8、观察3：非耐用品+服务消费和净出口对利率的敏感度几乎为0（图3）1）非耐用品+服务消费对货币政策冲击的敏感度基本为0，也就是不怎么受超预期加息的影响；2）超预期加息会同时负面冲击进口和出口，因此对净出口的影响也较小。9、观察4：对于就业市场而言，100bps的货币政策冲击会带来非农就业人数较趋势最大下降0.3%。毫不意外的，采掘、建筑和耐用品就业受加息的影响最大，而非耐用品、服务业、教育健康受影响最小。这与前文对GDP各分项的冲击结果类似。10、结论：货币政策的影响虽然是“持久且多变”，但对增长速率的最大冲击似乎主要发生在前两个季度，而对增长水平（相较于趋势）的最大冲击则发生在6个季度作用。住宅投资和耐用品消费由于高度依赖融资因此受加息影响最大，而非耐用品和服务消费以及净出口对利率并不敏感。11、值得指出的是，文章分析的都是“货币政策冲击”，也就是未被预料到的加息的影响。但近年来，系统性货币政策（前瞻指引+高透明度+央行可信度）对控制通胀——特别是2022年以来的高通胀——意义愈发重要。因此，文章结论并不必然能够直接应用在未来。

回复@BirLssU:和carry trade没关系。carry trade是不进行fx hedge的短端利差套息套汇，它承担汇率风险但不承担长端久期风险。我说的是进行fx hedge 后的长端利差套息，它承担长端久期风险但不承担汇率风险（已经fx hedge掉了）。具体差异看我这篇短博：网页链接 //@BirLssU:所以就是carry trade没吸引力就是因为曲线比较平坦了吧。而算上swap basis说不定还亏？//@Degg_GlobalMacroFin:回复@圣殿骑士_zzm:因为短端利差是fx hedge的成本（原理是CIP），所以扣除了fx hedge成本的长端利差，就是两国长短端利差的利差，即曲线陡峭程度的差别。//@圣殿骑士_zzm:为什么呢坦总？//@Degg_GlobalMacroFin:教大家一种最简单的判断“汇率对冲后谁家国债收益率更有吸引力”的方法：哪个经济体的国债//@GMF_Light: JPM美债策略分析师对久期持中性态度， 这里展示了两个理由，一是对持有本币的日本、英国、德国和澳大利亚投资者而言，进行外汇对冲后买美债并不划算（图1），二是市场的仓位似乎更偏多头（图2）。

回复@圣殿骑士_zzm:因为短端利差是fx hedge的成本（原理是CIP），所以扣除了fx hedge成本的长端利差，就是两国长短端利差的利差，即曲线陡峭程度的差别。//@圣殿骑士_zzm:为什么呢坦总？//@Degg_GlobalMacroFin:教大家一种最简单的判断“汇率对冲后谁家国债收益率更有吸引力”的方法：哪个经济体的国债利率曲线最陡峭，它的FX hedged return就越高（这里忽略了FX basis）。//@GMF_Light: JPM美债策略分析师对久期持中性态度， 这里展示了两个理由，一是对持有本币的日本、英国、德国和澳大利亚投资者而言，进行外汇对冲后买美债并不划算（图1），二是市场的仓位似乎更偏多头（图2）。

教大家一种最简单的判断“汇率对冲后谁家国债收益率更有吸引力”的方法：哪个经济体的国债利率曲线最陡峭，它的FX hedged return就越高（这里忽略了FX basis）。//@GMF_Light: JPM美债策略分析师对久期持中性态度， 这里展示了两个理由，一是对持有本币的日本、英国、德国和澳大利亚投资者而言，进行外汇对冲后买美债并不划算（图1），二是市场的仓位似乎更偏多头（图2）。

回复@Emerson-David:美欧日都做，比如最近就写的《重装欧洲》//@Emerson-David:你们主要做美国的宏观研究吗？//@Degg_GlobalMacroFin:回复@用户7761991430:点击这里即可～ 评论配图 //@用户7761991430:v+怎么买//@Degg_GlobalMacroFin: 能认识一群志同道合的朋友，有问题可以一起讨论交流，真是幸事一件。珍惜。

今日份被AI逗笑。

哈哈哈哈哈哈//@楚团长聊聊天: 帮@Degg_GlobalMacroFin 做成视频了 楚团长聊聊天的微博视频

前两天说A股垃圾的人呢？那我问你，这两天海外跌了没有，A股走的怎么样？A股涨的多还是美股涨的多？回答我。嗯你回答我？Look in my eyes! tell me Why！Why! baby Why! 回答我！//@Vista看天下: 最近兴起的#老祖宗的回答我挑战#：1.宋徽宗回应初学不要学瘦金体2.黄庭坚回应“宋四家”排名3.米芾锐评各大书法家4.颜真卿回应《祭侄文稿》有涂抹还被称“天下第二行书”5.李时珍回应什么叫真正的养生6.苏轼回应做官一直被贬7.唐寅回应不务正业8.李白回应“唐诗三百首”收录的诗没有杜甫多9.杜甫回应写诗卖惨，南村群童回应抢杜甫茅草历史和书法知识以一种很诡异的方式，进入了大脑。#AI时代有自己的历史教材##vista摸鱼时间#（素材源于网络）

回复@用户7761991430:点击这里即可～ 评论配图 //@用户7761991430:v+怎么买//@Degg_GlobalMacroFin: 能认识一群志同道合的朋友，有问题可以一起讨论交流，真是幸事一件。珍惜。

回复@Moo-99299:目前是v+会员有。//@Moo-99299:是有群吗~//@Degg_GlobalMacroFin: 能认识一群志同道合的朋友，有问题可以一起讨论交流，真是幸事一件。珍惜。

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群友们表示，攒了10年的A股段子终于可以一股脑的用在美股身上了。

哭了。

纳指之歌（2025版）：利率涨我也跌，分母增长我停歇利率降我也跌，衰退风险是我爹亚欧涨我得跌，资金外流被拿捏亚欧跌我还跌，全球恐慌令人噎

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